Kehrt die Inflation zurück?

Geldpolitik der Notenbanken im Zwielicht

von Dr. rer. publ. Werner Wüthrich

Die Bürger haben sich lange Zeit viel zu wenig mit den Fragen des Geld-, Währungs- und Bankwesens beschäftigt. Dies ist eine der mannigfaltigen Ursachen der Finanzkrise, die nach und nach zuerst die Manager der Bankkolosse, dann die Regierungen und nun auch die Verantwortlichen der ­Notenbanken entzaubert hat. Das hat sich nun geändert. Nicht nur Politiker und Verbände, sondern auch viele Bürgerinnen und Bürger treffen sich, machen sich Gedanken und debattieren über die Frage des Geldwesens – öffentlich oder im privaten Kreise – , wie es zu einer mündigen Zivilgesellschaft gehört. Das ist gut so. Der folgende Bericht soll dazu einen Beitrag leisten.

Die bedeutendste Wirtschaftsorganisation der Schweiz, économiesuisse, hat vor kurzem ein Thesen-Papier mit dem Titel «Kehrt die Inflation zurück?» veröffentlicht. Die beiden Autoren der Universität St. Gallen äussern sich kritisch zur aktuellen Geldpolitik der Notenbanken. Zentrale Aussagen aus dieser Studie sollen hier – etwas vereinfacht – wiedergegeben und mit aktuellen Ereignissen veranschaulicht werden. Die Autoren der Studie haben die Form des Thesenpapiers gewählt, weil zuverlässige Voraussagen wegen der komplexen Zusammenhänge schwierig sind.

«Quantitative Easing» 1 und 2
Früher sprach man noch von der Gelddruckmaschine, die Politiker in Zusammenarbeit mit der Notenbank einsetzten, wenn sie überfordert waren, nicht mehr weiterwussten oder wenn sie gerade Krieg führten oder neue Kriege planten. Um diese Sachverhalte zu verschleiern, bezeichnet man das Gelddrucken heute als «Quantitative Easing» oder übersetzt als «Quantitative Lockerung». FED-Chef Bernanke hat es vorgemacht. Im November 2008 verkündete er das Programm QE1. Er kaufte damals mit neu kreierten Dollars zahlreiche Wertpapiere: für 175 Milliarden Anleihen der beiden Hypothekenfinanzierer Fanny Mae und Freddie Mac (die beide in der Immobilienkrise der USA eine zentrale Rolle spielen), für 300 Milliarden US-Staatsanleihen und für 1250 Milliarden problematische Hypothekenpapiere. Diese Politik sollte angeblich den Immobilienmarkt stabilisieren.
Dieses Ziel wurde nicht erreicht. Die Finanzmärkte haben sich zwar aus verschiedenen Gründen etwas beruhigt. Der Immobilienmarkt ist noch nicht beruhigt und noch keineswegs saniert.
Vor wenigen Wochen hat die amerikanische Notenbank das Programm QE2 angekündigt. Der Umfang ist etwas bescheidener. Während QE1 mit 1750 Milliarden noch fast dreimal so gross dimensioniert war, fällt QE2 mit 600 Milliarden Dollar etwas geringer aus.
Andere Notenbanken haben sich angeschlossen. Die Bank of England BoE betreibt ebenfalls «Quantitative Easing», indem sie für 200 Milliarden neukreierte englische Pfund Staatsanleihen der eigenen Regierung kaufte. Weitere Programme sind auch in London bereits angekündigt. Japan beschreitet den gleichen Weg. Die Europäische Zentralbank EZB hat sich ebenfalls der Politik der FED angeschlossen. Sie lässt keine Zweifel offen, dass die «Geldruckmaschine» (bzw. ihr elektronisches Äquivalent) noch stärker zum Einsatz kommen wird – insbesondere zum Kauf maroder Staatsanleihen. Das Eigenkapital der EZB soll in Kürze mit neuen Beiträgen ihrer Mitglieder verdoppelt werden, um die kommenden Verluste abdecken zu können.

Wie kam es dazu?
In vielen Ländern wird die Politik der ­Notenbanken heute begleitet durch rekordhohe Konjunktur- und Bankrettungsprogramme der Regierungen, die die Staatsverschuldung dramatisch haben ansteigen lassen. Damit allein kann die heutige Situation nicht erklärt werden. Die Schuldenorgie von heute folgt auf rund vier Jahrzehnte ständig wachsender Schuldenberge, die bereits vor der Krise ein bedenkliches Niveau erreicht hatten. Die Schulden der US-Regierung zum Beispiel haben sich in den letzten fünf Jahren fast verdoppelt und werden in diesen Wochen 14 Billionen Dollar übersteigen. Die zum Teil ebenfalls prekäre Verschuldung der Kommunen und Bundesstaaten sind darin nicht enthalten.

Ist die Geldpolitik der Notenbanken realistisch?
Im normalen Leben muss jemand eine Leistung erbringen, bevor er dafür Geld erhält. Im Unterschied zu früheren Zeiten handeln Notenbanken heute umgekehrt: Sie schaffen Geld aus dem Nichts, wofür der Begünstigte (der dieses Geld erhält) sich Güter und Dienstleistungen verschaffen kann, für die andere hart arbeiten müssen. Ist dies gesund? Wer profitiert? Wer ist benachteiligt? Was will diese Politik erreichen?
Ben Bernanke, Chef der FED, will mit neugeschaffenem, billigem Geld die Wirtschaft beleben und vor allem die Arbeitslosigkeit senken. Das Geld fliesst den Banken zu, so dass diese günstige Kredite gewähren, mit denen neue Arbeitsplätze geschaffen werden sollten. Die Arbeitslosigkeit in den USA – heute etwas weniger als 10 Prozent – soll auf «normale» 5 Prozent gedrückt werden.
Funktioniert dieser Plan? Noch 2009 haben die US-Banken im Vergleich zum Vorjahr für 1000 Milliarden Dollar zusätzliche Kredite gewährt. 2010 war die Situation anders. Vielen Amerikanern ist bewusst geworden, dass sie lange Zeit über ihre Verhältnisse gelebt haben. Sie haben begonnen, Schulden zurückzubezahlen, was an sich erfreulich ist (und über viele Jahre fortgesetzt werden müsste). Per saldo sind so in diesem Jahr mehr Kredite zurückbezahlt als neue beansprucht worden. Die sogenannte «Deliverance», die Befreiung von Schulden, hat begonnen – zumindest bei Unternehmen und Privaten. Damit entstehen jedoch kaum neue Arbeitsplätze. Insgesamt sind seit Beginn der Krise in den USA 7,5 Millionen Arbeitsplätze verlorengegangen, die bisher nicht wieder neu geschaffen wurden.
Die Arbeitslosigkeit verharrt nach neuester Zählung zwischen 9 und 10 Prozent. Misst man die Arbeitslosigkeit nach der Methode der 1930er Jahre, so beträgt sie über 20 Prozent der arbeitswilligen Bevölkerung. Heute werden in der Statistik nur diejenigen erfasst, die Taggelder von der Arbeitslosenversicherung beziehen. – Was heisst das konkret? Ein Millionenheer von US-Amerikanern leistet heute keinen Beitrag zur wirtschaftlichen Entwicklung des Landes, obwohl sich die Konjunktur etwas aufgehellt hat und in bescheidenem Ausmasse wieder Arbeitsplätze geschaffen werden. Die Erwerbsquote – der Anteil der Erwerbstätigen an der Gesamtbevölkerung – sinkt weiter und war noch nie so tief wie heute. Die Zahl der Bezüger von Lebensmittelmarken (Supplemental Nutrition Assistance Program) ist mit 43 Millionen auf ein Rekordhoch gestiegen.

Geld per Knopfdruck als Zaubermittel?
Heute können Notenbanken zwar per Knopfdruck neues Geld schaffen. Sie können jedoch nicht wirklich steuern, wie und wofür dieses Geld verwendet wird. Die USA und andere Länder haben in den letzten Jahren sehr grosse Teile des Produktionsapparates ins Ausland verlagert – in Länder wie China, die Philippinen, Korea, Indonesien und auch nach Südamerika, wo die Löhne deutlich niedriger sind. Die technischen «Wundergeräte» von Apple zum Beispiel werden rund um den Globus gekauft, weil man damit so gut telefonieren, spielen, fernsehen, im Internet «surfen» und noch manches mehr machen kann. Das US-Unternehmen erzielt damit Rekordgewinne, schafft in den USA jedoch nur wenige Arbeitsplätze, weil diese Geräte in Asien produziert werden. «Designed in California and produced in China», heisst es aus der Firmenzentrale.
Es fehlen heute riesige Wirtschaftsbereiche, die notwendig wären, um die hohe Arbeitslosigkeit wirklich abzubauen. Nach der Theorie sollten die verlorenen Arbeitsplätze der Industrie im Dienstleistungsbereich neu geschaffen werden. Ist dieses Vorhaben realistisch? Können hier wirklich viele Millionen von Arbeitssuchenden zusätzlich beschäftigt werden? Es zeigt sich heute mehr und mehr, dass strukturelle Probleme wie die konstant hohe Arbeitslosigkeit mit neu gedrucktem Geld nicht lösbar sind.

«Vagabundierendes Geld»
Was geschieht mit dem neukreierten Geld, das nicht oder nicht so zirkuliert, wie es sollte? Es «wandert» um die Welt und erzeugt in anderen Teilen der Welt Wachstum und Wohlstand. – Ist dies wirklich so? Die Autoren der économiesuisse-Studie sprechen in ihren Thesen von «vagabundierendem Geld», das vor allem in Länder fliesst, die dem Anleger eine hohe Rendite versprechen, weil sie prosperieren, keine Immobilienkrise durchgemacht haben und von der Finanzkrise nur am Rande betroffen sind.
Ein Beispiel: Brasilien befindet sich in einer Hochkonjunktur. Allein im August sind 242 000 neue Arbeitsplätze geschaffen worden. Die Löhne, die Inflation und auch die Zinsen steigen. Der Autoabsatz erreichte Rekorde. Neue Häuser werden in grosser Zahl gebaut. Die Arbeitslosigkeit ist so tief wie noch nie in der Geschichte Brasiliens. Auf den ersten Blick ist dies alles sehr erfreulich.
Auf den zweiten Blick ergeben sich Zweifel. Die ausländischen Spekulationsgelder heizen die Konjunktur künstlich an und führen zu ungesunden, nicht tragfähigen Strukturen. Es gibt bereits Anzeichen einer Überhitzung, eines Baubooms und einer sogenannten Immobilienblase. Die steigenden Zinsen könnten die Konjunktur in Kürze einbrechen lassen – vor allem weil die Hausbesitzer die Hypothekarzinsen nicht mehr aufbringen oder die Konsumenten ihre leichtfertig aufgenommenen Kredite nicht zurückzahlen können. – Das alles tönt sehr bekannt. Die US-Amerikaner, die Spanier, die Iren und andere mehr könnten manches dazu erzählen.
Ein weiterer Punkt kommt dazu: Die ausländischen Spekulationsgelder werden jeweils schnell wieder abgezogen, wenn sich der «Wirtschaftshimmel» einzutrüben beginnt. In der Asienkrise vor zehn Jahren haben viele Länder diese schmerzliche Erfahrung gemacht. Vor allem ausländische Hedge Funds haben diese Länder in massive finanzielle Schwierigkeiten gebracht, als sie mit ihrem Geld zuerst die Konjunktur künstlich anheizten und danach ihre Investments schnell wieder abzogen, als sich ihre Erwartungen nicht erfüllten.
Viele asiatische und vor allem südamerikanische Länder ergreifen heute Massnahmen, um den gefährlichen, übertriebenen Dollarzustrom abzuwehren. So hat Südkorea bereits Gesetze erlassen, um ausländische Kapitalzuflüsse zu verringern. Indonesien schränkt den Kapitalzufluss ebenfalls ein. Brasilien hat die Steuern für Ausländer erhöht, die in diesem Land Wertpapiere kaufen. Thailand hat ebenfalls solche Massnahmen ergriffen.

Warum ist bisher noch kaum Inflation in Sicht?
économiesuisse greift in ihren Thesen eine weitere zentrale Frage auf: Warum hat das «Quantitative Easing» bzw. die Verdopplung und Verdreifachung der Geldmenge in vielen Staaten nicht schon längst zur Geldentwertung geführt?
Die Autoren der Studie geben verschiedene Gründe an: Zum einen besteht ein «time lag», das heisst, es vergehen erfahrungsgemäss etwa 3 bis 4 Jahre, bis sich die aufgeblähte Geldmenge in höheren Preisen auswirkt. Bestimmte Faktoren verzögern diesen Vorgang, andere beschleunigen ihn:
Preisdämpfend wirkt zum Beispiel die fortschreitende Automatisierung der Produktion. Sie hat dazu geführt, dass die industriellen Kapazitäten heute vielerorts nicht ausgelastet sind. Man könnte mit dem heutigen Produktionsapparat noch mehr produzieren – oder anders ausgedrückt: das potentielle Angebot ist grösser als die Nachfrage.
Ähnlich wirkt der globale Wettbewerb. Auch dazu ein Beispiel: Wenn der Autokonzern VW seine Preise um 10 Prozent erhöhen würde, dann würden viele Leute auf der ganzen Welt ausweichen und vielleicht Autos aus Frankreich oder aus Japan kaufen, deren Fabriken nicht ausgelastet sind und die froh sind, ihre Autos zu den alten Preisen verkaufen zu können.
Das viele neukreierte Geld der Notenbanken steht zwar bereit, um in den westlichen Krisenländern eine zusätzliche Nachfrage zu schaffen. Das geschieht jedoch im Moment zu wenig. Die US-Bürger zum Beispiel konsumieren weniger, haben trotz der tiefen Zinsen zu sparen begonnen und bezahlen ihre Schulden zurück. Das neue Geld sucht eine andere Verwendung und beginnt zu «vagabundieren», wie es die Autoren der économiesuisse-Studie bezeichnen. Es fliesst an die Wertpapier- und Rohstoffbörsen, die zum Teil bereits wieder Höchststände erreicht haben. Oder es fliesst – wie oben dargelegt – in asiatische oder südamerikanische Länder, die von der Krise weniger betroffen sind und wo die ausländischen Investoren für ihre Geldanlagen eine hohe Rendite erwarten.

Die Inflation meldet sich zurück
Die ultra-expansive Geldpolitik von heute weitet die zirkulierende Geldmenge massiv aus. Diese wirkt jedoch auf die Preise mit einer erheblichen Zeitverzögerung. «Die heutige Geldpolitik bestimmt die Inflationsrate von übermorgen.» (économiesuisse-Studie). Die Verantwortlichen der Notenbanken beteuern zwar heute, dass sich die Teuerung in den westlichen Ländern in Grenzen hält und sie achtsam sein werden. Sie hüten sich aber Prognosen abzugeben für die nächsten Jahre.
Ein aktuelles Beispiel: Am 3. Februar hat der EZB-Rat beschlossen, trotz der anziehenden Teuerung an der expansiven Geld­politik festzuhalten und den Leitzins bei 1 Prozent zu belassen. EZB-Chef Trichet betonte, dass er keine Gefahr für die Preisstabilität sehe und die EZB keine Veranlassung habe, ihre Geldpolitik zu ändern. Dabei gibt es nicht nur Faktoren, die die Entstehung von Inflation verzögern. Es gibt auch solche, die sie beschleunigen:
1. Die Preise für Rohstoffe, Energie und Lebensmittel steigen auf dem Weltmarkt massiv. Das Öl kostet wieder um 100 Dollar, der Preis für Eisenerz hat sich fast verdoppelt, Energie wie Gas und Strom sind zum Beispiel in Deutschland um einen Viertel teurer geworden, die Getreidepreise an den Rohstoffbörsen sind um fast die Hälfte gestiegen, der Preis für Baumwolle hat sich verdoppelt usw. Wie schon so oft verstärken spekulative Geschäfte diesen Trend.
2. China, Brasilien, Indien und andere Schwellenländer haben Hochkonjunktur. Sie leiden bereits unter einer starken Teuerung und haben rigorose Massnahmen ergriffen. So müssen Banken deutlich mehr Reserven halten und sich in ihrer Kreditgewährung zurückhalten. Die chinesische Zentralbank hat die Zinsen bereits zum zweiten Mal erhöht. Südkorea und Thailand haben sich angeschlossen. – Die westlichen Länder beziehen einen erheblichen Teil der industriell hergestellten Güter aus asiatischen und südamerikanischen Ländern. Die konjunkturelle Überhitzung und die rasant steigende Inflation in diesen Ländern verteuern die Güter, die wir importieren. Wir werden dies in Kürze beim Einkaufen zu spüren bekommen.
3. Ein Währungskrieg zeichnet sich ab: Während in der Weltwirtschaftskrise der 1930er Jahre die einzelnen Länder ihre Wirtschaft mit Zöllen schützten, ist heute etwas Ähnliches im Gang über die Währungen. Ein Beispiel: Die USA schwächen den Dollar über die Notenpresse, so dass ihre Unternehmen die Produkte und Dienstleistungen auf dem Weltmarkt auf Kosten anderer billiger anbieten können. Gleichzeitig stopft die FED mit dem neugeschaffenen Geld die «Löcher» im Staatshaushalt und entwertet längerfristig den über viele Jahrzehnte angehäuften, unbezahlbar gewordenen Schuldenberg.

Diese Politik bleibt nicht unbemerkt. Andere Notenbanken tun es den USA gleich und machen deren Vorteil im globalen Handel wieder zunichte. So füllt die EZB über die Notenpresse die leeren Kassen ihrer Krisenländer, entwertet ihre Währung und ihren eigenen Schuldenberg. Japan und andere Länder machen es ebenso usw. Was sind die Folgen?
Das Vertrauen in die Währungsbehörden schwindet ganz allgemein. Die Autoren der Studie von économiesuisse kommen zum Schluss, dass ein eigentlicher «Währungskrieg» droht, der weltweit eine «Geldschwemme» in Bewegung setzt und mit hoher Wahrscheinlichkeit global eine Inflation auslösen wird – mit verheerenden Folgen für die Bevölkerung. Gibt es bereits Anzeichen? Wer bezahlt die Zeche?
Die Inflationsrate ist in England bereits um mehr als 3 Prozent und im Euroraum um mehr als 2 Prozent gestiegen. Der Trend hält auch in diesem Jahr an, wobei die offizielle Statistik nicht unumstritten ist. Ein Professor der Universität Freiburg hat die «gefühlte» Inflation mit einer Methode berechnet, die den Preisanstieg der alltäglichen Güter stärker gewichtet. Er ist so für Deutschland zu einem fast dreimal so hohen Teuerungswert gekommen wie die amtliche Statistik.
Ich verweise hier zusammenfassend auf einen Artikel in der «Neuen Zürcher Zeitung» vom 18.1.2011 mit dem Titel «Das Leiden der kleinen Leute – Selbst geringe Inflation reduziert die Kaufkraft des Geldes auf lange Sicht dramatisch». Der Autor weist unter anderem auf eine Berechnung der deutschen Bundesbank hin, wonach der US-Dollar seit August 1973, als die heutige Währungsordnung geschaffen wurde, unglaubliche 86,6 Prozent an Kaufkraft verloren hat. (http://www.nzz.ch/finanzen/nachrichten/das_leiden_der_kleinen_leute_1.9130923.html)


Die Notenbanken am Gängelband der Politik?
Die Notenbanken könnten zwar ihre ultra-expansive Geldpolitik beenden und die Zinsen anheben. Technisch wäre dies kein Problem. Es würde allerdings für die überschuldeten Staaten hohe Kosten verursachen, weil die höheren Zinsen den Staatshaushalt belasten und die Wirtschaft bremsen würden. Ein Zinsanstieg von 1 Prozent würde im Euroraum bewirken, dass die Zinskosten um 70 Milliarden Euro steigen würden. Zweifel sind berechtigt – so die Studie von économiesuisse – ob die Notenbanken stark und willens genug sind, dem politischen und wirtschaftlichen Druck der Regierungen zu widerstehen, das «Quantitative Easing» auch in diesem Jahr fortzusetzen und auszuweiten. Das Programm «Quantitative Easing 2» endet am 30.6.2011. Tom Hoenig, Präsident der FED von Kansas City und Mitglied des Offenmarkt-Ausschusses, hat in den letzten Monaten gegen die offizielle Politik der amerikanischen Notenbank opponiert. Heute berichtet er, dass die FED über «Quantitative Easing Nr. 3» beraten wird, falls die Konjunkturdaten weiterhin enttäuschen.
Ein weiterer Faktor kommt hinzu: Es fällt auf, dass die wichtigsten Notenbanken wie die FED, die Bank of England, die EZB, die Bank of Japan und auch die SNB ihre Geldpolitik aufeinander abstimmen. Zwar bestehen Unterschiede. Die Notenbanken gestalten ihre Geldpolitik trotzdem synchron, wobei die FED mit ihrem Chef Ben Bernanke den Takt angibt. Dieser ist von der trügerischen Vorstellung geleitet: Um die Krise zu beenden, müsse die «Notenpresse» schnell und aggressiv eingesetzt werden, und diese Politik dürfe nicht zu schnell wieder beendet werden. Für eine einzelne Notenbank ist es deshalb nicht einfach, einen eigenen Weg zu gehen. Die kommende Inflation – so folgern die Autoren der économiesuisse-Studie – wird deshalb mit hoher Wahrscheinlichkeit global sein.

Alles nicht so schlimm?
«In der langen Frist sind wir alle tot». Mit diesem «Argument» ist der Ökonom der 1930er Jahre, John Maynard Keynes, seinen Kritikern entgegengetreten, die darauf hingewiesen haben, dass die über die Notenpresse ­finanzierte Schuldenpolitik längerfristig in eine Sackgasse führen würde. – Die Studie der économiesuisse stellt dazu treffend fest: «Nun, die lange Frist wird trotzdem eintreffen. Dann werden wir nicht alle tot sein, aber mit entsprechenden Aufräumarbeiten der heutigen weltweiten Geldpolitik beschäftigt sein.»

Fazit
Die Autoren der économiesuisse-Studie kommen zusammenfassend zu folgendem Schluss:
«Die Wirtschaftsakteure passen ihre Inflationserwartungen bei neuen Informationen heute wesentlich schneller an als in den 1970er und 1980er Jahren. Der Anstieg der Inflationsrate kann somit rasch erfolgen. In der Folge wollen Anleger für den Inflationsverlust auch durch höhere Zinsen entschädigt werden. Die Reputation der Notenbanken, für Preisstabilität sorgen zu wollen und zu können, leidet und erhöht die Inflationserwartungen weiter. Dies hat zur Folge, dass die Wirtschaftssubjekte von permanent hohen Inflationsraten ausgehen. Steigende Rohstoffpreise heizen die Preisentwicklung weiter an. Die Lohn-Preis-Spirale, für die es bis dato keine Anzeichen gibt, sorgt daher nicht nur für höhere, sondern auch für persistente Inflationsraten.»
«Es spricht leider vieles für dieses globale Inflationsszenario. Entsprechend würde eine restriktive Geldpolitik der Notenbanken, die eine Rückkehr zur Preisstabilität bezweckt, zu einer Weltrezession führen. Der gigantische globale Geldüberhang wird nicht ohne grosse Kosten abzubauen sein. Je länger zugewartet wird, desto grösser werden die gesamtwirtschaftlichen Folgen sein.»

EU-Länder plündern die Altersvorsorge ihrer Bürger
EU: Fünf EU-Länder wollen Teile oder gleich die gesamte private Altersvorsorge ihrer Bürger beschlagnahmen, um ihre Staatsschulden zu verringern: Bulgarien, Polen, Irland, Frankreich und Ungarn. In Brüssel erwartet eine überwältigende Mehrheit, dass der EU-Hilfsfonds für Pleite-Länder von derzeit 440 Milliarden. Euro bis zum Sommer 2011 zumindest verdoppelt wird. Zudem haben die europäischen Staaten, Banken und Unternehmen in diesem Jahr den gigantischen Finanzierungsbedarf von 2,4 Billionen Euro. Die Rettung des Euro, soweit überhaupt noch möglich, wird den Steuerzahler wesentlich mehr kosten, als ihnen bisher vorgegaukelt wird – um sie nicht zu «verunsichern».


Quelle: Interinfo, Februar 2011, Folge 386